USF Finance №3. Конспект лекції на тему valuation

October 8, 2021

23 вересня Український фонд стартапів провів третю онлайн лекцію освітнього курсу USF Finance, яка присвячена Valuation, а саме методам (DCF, публічно доступні бенчмарки та аналоги, пов’язані транзакції) і стратегії фінансування. Спікерами виступали Former Senior Investment Analyst у Simpact VC Михайло Халецький та Head of Growth у Genesis R&D Богдан Говорун. Михайло Халецький одночасно здійснював модерацію заходу.

Нижче наводимо ключові тези їх виступів у письмовому вигляді. Повний запис вебінару можна переглянути на каналі ютуб за цим посиланням. 

«Чи існує універсальний спосіб оцінити Ваш стартап?»

Розповідає Михайло Халецький, Former Senior Investment Analyst у Simpact VC

Чи існує універсальний спосіб оцінити Ваш стартап? Ні. Є методи, які можуть допомогти наблизитися до цієї мети. «Погоджуючись із твердженням, що оцінка молодих фірм загалом більш проблемна – ми [автор] вважаємо, що фундаментальний підхід залишається незмінним» – Асват Дамодаран, NYU Stern. Базові методи оцінки проектів на ранніх етапах розвитку (pre-seed, early seed), щоб зрозуміти скільки ви приблизно можете очікувати отримати за свій проект від інвестора і яку частку він за це захоче (компанія має вже бути офіційно зареєстрованою – як ТОВ в Україні або в іншій юрисдикції).

*DCF Discounted Cash Flow Method не підходить для оцінки стартапів на ранніх стадіях, тому тут не розглядається, бо передбачається, що у компанії є стабільний дохід від зовнішніх клієнтів як оплата за послуги.

Метод «зовнішніх порівнянь» Comparable Pricing Method

Що зробити? – у публічно доступних джерелах знайти стартапи, що мають подібні показники (ротація клієнтів – Сhurn rate , темпи росту продажів, user growth, функціонал продукту).

Точність оцінки: низька.

«А спробуй повторити» Метод, що опирається на вже вкладених силах та часі Cost to Duplicate Method

Що зробити? – підрахуйте, скільки часу (у людиногодинах) та супровідних коштах (сервери, зовнішня розробка дизайну, корисної моделі і т.д.) було витрачено на створення продукту. Гіпотеза – щонайменше стільки ж часу і ресурсів витратить конкурент на створення подібного продукту.

Точність оцінки: низька.

Венчурний метод Venture Capital Method

Що зробити? – Головний параметр це визначення ціни, за яку ви зможете продати (acquisition), або ж збути у інший спосіб Вашу компанію за X місяців. І якщо вже кажете, що «Мене купить Google» – маєте повернутися до методу №1 і показати подібні угоди

Точність оцінки: середня

Рекомендується використовувати одразу всі три методи. Їх мікс дасть вам оцінку, на яку ви будете орієнтуватися в перемовинах з потенційними інвесторами.

Аксіоми оцінки проекту на ранніх етапах розвитку 

  1. Перегляньте доступні на локальному (Україна) та регіональному (ЄС) рівнях додаткові можливості для стартапів на ранньому рівні розвитку. Іноді не обов’язково відразу шукати equity інвестора; 
  2. Якщо ж ви обрали пошук і отримання інвестиції від equity інвестора – потрібно у кожному окремому випадку знати, скільки готовий викласти даний інвестор. Це має бути одне з перших питань під час зустрічі. Ви коштуєте рівно стільки, скільки за Вас готові заплатити; 
  3. Ваш головний актив – злагоджена команда, із комплементарними кваліфікаціями, задіяна у проект. І одне із головних завдань під час бесіди із потенційним інвестором – «продати» подорожче цю комплементарність, і ці кваліфікації; команду; 
  4. Оцінка проекту на ранніх етапах розвитку найбільше нагадує живопис: з Вас мольберт і ескіз олівцем, з інвестора ранніх стадій – перші 2-3 пензлі, і базовий набір фарб. Зробіть ескіз олівцем із грифом відповідної товщини, на якісному мольберті; 
  5. Не недооцінюйте силу «мережевого спілкування» (англ. networking). Чим більше ви зберете з ринку інформації про реалії (які можливості, хто надає фінансування, які умови, скільки $$$) – тим більший матимете інструментарій під час розмови з інвестором.

Оцінка pre-money – оцінка підприємства перед отриманням готівки (інвестиції); 

Оцінка post-money – оцінка підприємства після отримання інвестиції (pre-money+investment); 

Конвертувальна позика (convertible loan) – інколи інвестор не готовий увійти в статутний капітал відразу, і запропонує спершу договір позики з умовами: якщо вдасться підсилити розвиток компанії – він замінює позику на частку у статутному капіталі. Якщо ж ні (увага) – скоріш за все Ви, як ключовий засновник, маєте повернути йому кошти. На позику також нараховуються відсотки.

«Оцінка ринків для майбутнього IT стартапу»

Розповідає Богдан Говорун, Head of Growth у Genesis R&D

Роль ринку в успіху стартапу

Вибір ринку – ключовий фактор успіху стартапу. Правильний вибір дає змогу підняти шанс на успіх втричі порівняно з середнім результатом.

Особливості оцінки IT продуктів

Правильна оцінка – інтерактивний процес. Для усунення класичних помилок необхідно враховувати offline, географії, бізнес модель та не обмежуватись top down оцінками.

Основні інструменти оцінки

Ми завжди використовуємо як мінімум три інструменти:

  • Top down bottom up консолідація
  • Аналіз угод
  • Непряме підтвердження висновка 

Прочитати книгу Strategy beyond hockey stick: ринок, який ви обрали має найбільший вплив на майбутній успіх продукту. Ключова ціль компанії – максимізувати shareholders’ value. Проаналізували історію – 1500 найбільших публічних компаній. Експерти встановили, що:

  • Середній шанс переходу компанії з 50 до 75% за показником shareholders value становить 8%
  • Існує 10 ключових факторів, що можуть збільшити цю вірогідність
  • Правильний вибір індустрії – найбільший фактор з топ 10. Правильний вибір ринку збільшує шанси на попадання компанії в топ 25% за показником shareholders value на 24% (з 8% до 32%)

Що потрібно розуміти для прийняття рішення щодо привабливості ринку (до feasibility аналізу)?

  • Розмір: робити бізнес, що за умов досягнення 5-10% ринку не стає юнікорном досить ризиковано
  • Динаміка: розмір не оцінюється відокремлено від динаміки, адже сама перспектива 5-15 років має бути основним фокусом
  • Угоди: наявність угод свідчить про sexiness індустрії в моменті, а також відображає динаміку думки інвесторів
  • Концентрація: один успішний великий гравець – зазвичай знак високого бар’єру, що потребує додаткового аналізу
  • Нові гравці: ринок, де за останні 1-2 роки мали місце декілька success stories – це те, що зазвичай шукають фаундери та інвестори

Класичні проблеми оцінки ринків для IT стартапу

Основні перешкоди:

  • Мікс online/offline оцінок
  • Географічна неоднорідність
  • Об’єднання різних моделей
  • Популярність top down

Механізм впливу на неправильні рішення:

  • Використання розміру offline ринку для обґрунтування привабливості online бізнесу змушує бізнес змагатися з трендами та звичками
  • Включення до оцінки специфічних ринків (наприклад, Китаю) вимагатиме подальшої експертизи в роботі з цим ринком
  • Інвестиції в непрофільні сегменти користувачів (B2B vs B2C vs B2G) також вимагатимуть ефективної роботи з кожним з цих сегментів
  • Top down оцінки є найбільш популярними і можуть відрізнятися від реальних розмірів ринку в 2-3 рази навіть без врахування попередніх факторів

Top down-bottom up: після того, як ви скориговували Top down оцінку на онлайн, географію, варто співставити цифру з реальним сукупним доходом гравців. Якщо дані суттєво розходяться – необхідно інвестувати час у вивчення причин таких розбіжностей.

Аналіз угод: аналіз угод може привести до одного з 3 висновків: ринок дійсно не привабливий, ринок дійсно привабливий, на ринку неоднозначна ситуація і потрібен додатковий запас грошових коштів або стійкості ринку.

Непряме підтвердження: варто пам’ятати, що опосередковані дані (дані трафіку, гугл тренди, перегляди і реакції в соц.мережах, запити на ed tech платформах) часто можна конвертувати в додатковий data point, що допоможе оцінити ринковий тренд.

«Те, що люди називають долею є лише сукупністю зроблених ними необдуманих вчинків» Артур Шопенгауер

Case study: Top Down – Bottom Up

4% становили реальні доходи конкурентів від top down оцінки ринку. Слайди шли один за одним у pitch deck. «Якщо результати експерименту вас здивували і перевищили всі очікування – у 99% випадків з даними сталася помилка» Класика А/B тестування.

Case study 2: Аналіз угод

X 100 – таке ринкове співвідношення Price/Revenue декларував стартап, плануючи свою капіталізаційну стратегію. Насправді, поточні доходи компаній-бенчмарків були значно вище, проте не були наявні в публічному просторі. «Менеджмент – не дисципліна про вибір оптимального фокусу. Навпаки – це дисципліна відмови від неоптимальних рішень» Класика менеджменту.

Case study 3: непряме підтвердження

1M$ зекономили на розробці продукту, переконавшись в негативному тренді ринку. Для додаткового аналізу ринку онлайн вивчення гри на музичних інструментах ( в кількох географіях) була побудована модель торгівельного сальдо для найбільш популярних інструментів.